老牌輸變電一次設備領先企業,新時代迎發展新氣象。中國西電是國內老牌一次設備供應商,產品涵蓋了全電壓等級范圍的變壓器、組合電器、換流閥、電力電子裝備等全品類一次設備。2023年公司實現總營收/歸母凈利潤同比+12%/43%,毛利率/歸母凈利率同比+1.41pct/0.91pct,經營拐點已至。隨著國內特高壓&主網建設進入高景氣周期+一帶一路重啟海外業務復蘇+經營管理改善,我們預計公司23-26 年營收/歸母凈利潤CAGR分別約為15-20%/35-40%,新時代迎發展新氣象。
特高壓進入高景氣周期,一帶一路重啟成就第二增長曲線。1)國內市場,特高壓進入高景氣發展周期,24 年國網預計開工“5 直3 交”,公司23 年特高壓訂單中標金額約79 億元,同比+1001%,截至2024 年5月,公司換流閥/換流變/1000kV變壓器/1000kV組合電器的中標份額分別為20%/25%/13%/17%,核心設備份額均處在領先地位。隨著中標訂單陸續交付,有望拉動公司綜合毛利率持續提升,我們預計公司開關/變壓器/電力電子及工程貿易業務23-26 年收入CAGR 分別約為15-20%/15-20%/10-15%。2)國際市場,公司海外市場布局較早,擁有西電埃及、西電印尼兩大產能基地,業務覆蓋全球80 多個國家和地區,23年實現海外收入27億元,同比+4%,新簽國際訂單40+億,我們預計隨著一帶一路重啟,公司海外業務有望成為重要的第二增長曲線。
新時代央國企改革再加碼,高質量發展成為發展新主題。新時代央國企改革邁入新階段,21年9月公司與國網控股的許繼電氣、平高電氣兩大上市公司及其他主體合并組建中國電氣裝備集團,市場化水平再度提升,新時代下市值考核逐漸落地+領導人員考核標準質、量并重,公司積極推動富裕人員優化、市場化激勵政策等方式提高經營管理效率。21-23年公司人員累計減少3310人,23年人均薪酬/創利同比+16%/56%,改革效果顯著。同時聚焦主業,剝離盈利能力較差的新能源EPC業務,公司盈利能力有望持續改善。我們預計隨著改革深度推進,公司有望持續實現高質量發展。
盈利預測與投資評級:公司是老牌輸變電一次設備領先企業,新時代國企改革+特高壓改善收入結構+供應鏈降本+國際業務持續拓展。我們預計公司24-26 年歸母凈利潤分別為12.5/20.5/25.1 億元,同比+42%/64%/22%,現價對應PE 分別為30/18/15 倍。考慮到央國企改革和市值考核后經營改善空間大+交直流特高壓訂單持續兌現利潤彈性大,給予2024年25倍PE,目標價10.0元/股,首次覆蓋,給予“買入”評級。
風險提示:特高壓項目建設不及預期,電網投資不及預期,競爭加劇等。
責任編輯: 張磊